В условиях предпринимаемых усилий по преодолению последствий финансового кризиса определение стоимости специализированных имущественных комплексов промышленных предприятий в России является актуальной задачей для большинства субъектов хозяйственной деятельности. В настоящей статье дается оценка имеющейся методологической базе по определению экономического износа и особенностям ее практического применения в Российской Федерации в условиях финансового кризиса.
Результаты стоимостного анализа все чаще выступают в качестве информационной базы, на основе которой субъекты экономики в РФ принимают решения, оценивают связанные с ними риски и последствия, контролируют результаты экономической деятельности. Выбор стоимостного подхода в экономической среде обусловлен и особенностями ведения учета основных средств в соответствии с российскими стандартами бухгалтерского учета и отчетности, в рамках которых анализ будущих экономических выгод от использования или перепродажи имущества пока не является обязательным.
Для основных средств большинства крупных промышленных предприятий РФ количество наблюдений о ретроспективных и текущих ценах перепродажи сопоставимых объектов существенно ограничено: большая часть объектов не обращается на открытом рынке, имеет узкую сферу применения, частично такой оборот может быть ограничен законодательно. Следовательно, мерой потребительской ценности (стоимости) таких активов будут являться в равной степени понесенные инвестиционные затраты (их расчетный эквивалент) либо ожидаемые доходы от продолжительного использования.
В условиях экономического спада увеличивается несоответствие необходимого объема инвестиций на замещение существующих основных средств, составляющих имущественный комплекс предприятия, и денежных потоков, которые ожидаются от их продолжительного использования либо перепродажи. Это несоответствие в теории стоимостной оценки может быть определено как экономический износ (economic obsolescence).
Методологически экономический износ подлежит расчету в рамках затратного подхода к определению рыночной и других видов стоимости основных средств. С учетом роста значимости стоимостной оценки основных средств для удовлетворения различных экономических потребностей совершенствование методологии определения экономического износа через изучение механизма его воздействия на стоимость приобретает все большое практическое значение. Более того, на современном этапе ввиду снижения эффективности рынков имущества (в том числе значительного ухудшения качества ее информационной составляющей) возникла необходимость внесения корректировки на соответствие результатов, полученных как затратным, так и доходным и сравнительным подходами, и рыночной ситуации на дату оценки. Такая корректировка может быть также определена как экономический износ.
На основе российской и западной научно-практической литературы, судебной практики США и опыта проведения стоимостной оценки имущественных комплексов российских компаний можно выделить 7 групп методов определения экономического износа как для специализированных активов, так и для неспециализированных активов.
Посредством анализа содержания методов было выявлено, что все перечисленные методы, за исключением метода стоимости бизнеса, являются прямыми, то есть позволяют определить эффект от воздействия выявленных факторов экономического износа на стоимость отдельных активов, объединенных в имущественный комплекс. Метод стоимости бизнеса (предприятия), напротив, рассматривает имущественный комплекс в рамках сложившейся юридической и организационной структуры и предполагает анализ будущих денежных потоков от него в целом и поэтому является косвенным методом.
Экономический износ преимущественно возникает в условиях нестабильной экономики, что должно быть учтено при разработке инструментария его определения. Если принять, что под нестабильной экономикой понимается хозяйственная система, которой присущи резкие и плохо предсказуемые изменения ключевых макроэкономических параметров, то посредством анализа информационной базы, используемой в рамках существующих методов определения экономического износа, выводы применимости этих методов в условиях текущего мирового экономического кризиса можно представить в виде таблицы 1.
Как было отмечено выше, при оценке специализированных имущественных комплексов очень важно понимать характер используемых ключевых допущений и их источник, так как это позволит судить о том, является ли полученный результат рыночной стоимостью или ее аппроксимацией. Как показал финансовый кризис 2008–2009 гг., в условиях нестабильной экономики значительно усиливается расхождение ожиданий инвесторов и менеджмента компаний даже в отраслях с богатым опытом сотрудничества с рынками активов и капитала, высокой определенностью в области понимания и трактовки ключевых показателей деятельности, что требует усиления внимания к характеру используемых допущений. Как представлено в таблице 2, методы, основанные на экстраполяции исторических закономерностей, не могут применяться в условиях нестабильной экономики. Остальные методы, имеющие в своей основе либо прямой прогноз денежных потоков, либо его аппроксимацию через сравнение показателей деятельности, требуют выбора между использованием рыночных допущений – то есть допущений гипотетических продавцов и, в особенности, покупателей таких активов и допущений менеджмента компании – текущего владельца (фирмы).
Исходя из содержания ключевых допущений, используемых при определении экономического износа, и понимания целей стоимостной оценки, были выработаны принципы выбора допущений при определении экономического износа, представленные на рисунке.
Характеристика объектов стоимостной оценки и микро- и макросреды, в которой они функционируют, определяют следующие методологические принципы:
- динамичность – обязательный учет переменных условий при применении различных методов расчета экономического износа;
- неопределенность – применение методов, позволяющих учесть неполноту и неточность информации о внутренних характеристиках и внешних условиях деятельности, в которой задействован имущественный комплекс;
- альтернативное использование – выявление и учет других возможностей использования имущественного комплекса.
Для специализированных активов, которые на практике редко реализуются отдельно от имущественного комплекса, либо компании, которой они принадлежат, информационная база определения экономического износа будет ограничена прогнозами и ожиданиями руководства, а также мнением потенциальных инвесторов и конкурентов. В центре внимания указанных субъектов в зависимости от отраслевой направленности могут находиться различные показатели, как специфические, так и общепринятые, поэтому при расчете экономического износа необходимо придерживаться принципа существенности, который предполагает моделирование только тех показателей, пропуск или искажение информации в отношении которых может повлиять на результат стоимостной оценки. Принцип консервативности в оценках предполагает исключение эффектов от будущей планируемой реструктуризации и улучшений задействованных активов, если существует неопределенность в отношении технической, финансовой и маркетинговой осуществимости таких шагов.
В условиях нестабильной экономики ключевым фактором сохранения стабильности является достоверная информация об имущественном положении компаний, так как обесценение активов и связанные с ним убытки в большинстве случаев влияют на финансовые условия по привлеченным заемным средствам. Оценки, проводимые в целях реструктуризации, купли-продажи или залога, хотя и являются в ряде случаев конфиденциальными, однако они также в той или иной степени формируют информационную базу для принятия решений и контроля результатов работы субъектами экономической деятельности. Следовательно, особенности последующего использования результатов стоимостной оценки предопределяют следующие методологические принципы:
- рациональность, которая предполагает оптимальное инвестирование времени и ресурсов при стоимостной оценке, а также несложную формализацию существующих методик в целях обеспечения сопоставимости ключевых стоимостеобразующих показателей;
- целесообразность, исходя из которой могут определяться ключевые допущения, используемые при стоимостной оценке, и порядок распределения экономического износа на задействованные активы;
- достоверность и проверяемость, которые предполагают приоритетное использование рыночных данных, подтвержденных и публично раскрываемых данных менеджмента компании и компаний-конкурентов, а также требуют обязательного раскрытия в отчете качества использованных допущений.
В условиях нестабильной экономики и применительно к специализированным имущественным комплексам возможность использования большинства прямых методов определения экономического износа существенно ограничена (информационная база формируется на уровне предприятий, а не отдельных активов, а будущая динамика показателей не может быть учтена в силу методологических особенностей). Соответственно в практике применяются только косвенные, по своему содержанию проверочные методы и, в основном, метод стоимости бизнеса и его интерпретации, в том числе в стандартах МСФО и ОПБУ США. Исходя из существующей научно-методической базы, можно сделать вывод, что наиболее полное руководство применения косвенных методов представлено в МСФО 36 «Обесценение нефинансовых активов» и при следовании предложенным принципам определения экономического износа может быть практически применен при его расчете.
Посредством синтеза существующих методов стоимостной оценки и принципов и стандартов МСФО 36 были выделены следующие взаимосвязанные блоки анализа, требующие разработки практически применимого инструментария:
- идентификация объекта оценки в целях определения экономического износа и моделирование рынка таких объектов;
- критерии выбора и определения необходимости использования тех или иных подходов и методов;
- критерии выбора допущений и ключевых параметров, используемых в расчетах;
- проверка сопоставимости сравниваемых баз при расчете экономического износа;
- распределение экономического износа на задействованные активы.
Как отмечали исследователи (Р. Рейлли, Д. Тредвелл), ключевым недостатком косвенных методов является необходимость идентификации отдельных групп активов компании, способных генерировать независимые от других групп активов денежные поступления. Особенно сложным такой анализ признается в отношении холдингов, объединяющих различные направления бизнеса, зачастую взаимосвязанные между собой.
Чтобы определить является ли группа активов имущественным комплексом, способным приносить прибыль потенциальному приобретателю или текущему владельцу, необходимо провести трехступенчатый анализ: во-первых, идентифицировать активы, входящие в рассматриваемый комплекс; во-вторых, сравнить содержание данной группы с составом и структурой группы, необходимой для осуществления деятельности и поступления денежных средств, и выявить недостающие элементы; в-третьих, необходимо определить, являются ли отсутствующие элементы существенными с точки зрения денежных и временных затрат.
При определении экономического износа специализированных основных средств предприятий различных отраслей было выявлено, что выводы в отношении выделения таких имущественных комплексов (генерирующих единиц) могут существенно отразиться на результирующей стоимости. Например, в добывающей промышленности отдельное добывающее производство (шахта и т.п.) может быть рассмотрено как база для анализа экономического износа. Если же рассматриваемый имущественный комплекс осуществляет также деятельность по переработке добываемого сырья, необходимо проанализировать, насколько конкурентным является рынок продуктов переработки, насколько информация о ценах на такую продукцию проверяема, достоверна и надежна. Например, необходимо учитывать, что, несмотря на наличие активного рынка в целом на продукт переработки, в случае если существенная часть производимых имущественным комплексом объемов фактически перерабатывается в рамках следующего передела, может сложиться ситуация, что «барьеры» вступления в рынок промежуточного продукта/полуфабриката/сырья для конкретного предприятия окажутся экономически непреодолимыми. Транзакционные издержки такого типа могут быть связаны, во-первых, с качеством сырья, которое может подходить не всем потенциальным покупателям на данном рынке. Во-вторых, с коммерческими затратами на поиск покупателей, разработкой логистики поставок, контролем технологий, получением сертификатов, проведением испытаний. В-третьих, транспортными расходами. Указанные факты были идентифицированы при делении на генерирующие единицы предприятия по производству огнеупорной продукции полного цикла (от добычи концентрата до выпуска готовых изделий). Средняя прогнозная операционная рентабельность до вычета амортизации, налогов и процентов (EBITDA – Earnings before interest, tax, depreciation and amortization), а также величина экономического износа задействованных в каждом из переделов основных средств представлены в таблице 3 (см. на сайте www.smao.ru в разделе «Журнал «Оценочная деятельность»), что иллюстрирует существенность отклонения результирующей стоимости имущественного комплекса при использовании различных выводов в отношении идентификации генерирующих единиц. Более высокий уровень экономического износа при допущении о необходимости отдельного рассмотрения каждого из переделов обусловлен тем, что потенциальная цена на используемые в качестве сырья порошки была получена расчетным путем и могла быть занижена. Принцип проверяемости в данном случае не реализовывается, так как и практически такой подход к развитию бизнеса не предполагается.
Наиболее сложным представляется выделение генерирующих единиц в отраслях, содержащих сети – транспортные, энергетические, информационные и т.п., так как любая из таких отраслевых систем, скорее всего, не является естественной монополией и может включать в себя и потенциально-конкурентные сегменты. В таком случае в целях идентификации генерирующих единиц автором предлагается проводить следующие этапы работ:
- Анализ принципов организации и структуры холдинговой компании;
- Разработку теоретической модели минимально возможных групп активов, которые обеспечивают или могут обеспечивать независимые денежные поступления;
- Анализ межхозяйственных связей внутри холдинга, выявление трансфертного ценообразования;
- Анализ подходов к мониторингу финансовых результатов деятельности холдинга;
- Сопоставление теоретической модели (например, по завершению реформирования) и фактической структуры бизнеса холдинга;
- Выделение генерирующих единиц с учетом структуры и условий ведения бизнеса холдинга, а также существующих подходов к мониторингу его деятельности.
Данный анализ основан на практическом опыте выделения генерирующих единиц в электроэнергетике, где в качестве минимальной группы активов принято рассматривать отдельные ГЭС, ГРЭС, ТЭЦ в соответствии со спецификой формирования регулируемого и/или рыночного тарифа. Предлагаемый алгоритм идентификации генерирующих единиц был, в частности, применен в отношении железнодорожного транспорта – группы компаний «РЖД», находящейся в стадии реформирования и включающей порядка 11 потенциально конкурентных направлений бизнеса, лишь часть из которых (в основном инфраструктура и социально значимые перевозки) по итогам реформы предполагается оставить в рамках государственного регулирования. Так, при стоимостной оценке основных средств группы компаний «РЖД» важно понимать, что доходность всего транспортного комплекса (включающего как основные, так и обслуживающие виды деятельности) определяется объемом платежеспособного спроса на такие услуги и мерами государственного регулирования. Ключевой проблемой, которая может быть решена посредством идентификации генерирующих единиц, является неопределенность в отношении пропорции, в которой эта доходность распределяется на задействованные в нем активы различного функционального направления. При определении экономического износа группа активов может быть рассмотрена как отдельная генерирующая единица / имущественный комплекс, если существующая на дату оценки конъюнктура позволяет объективно судить о факторах спроса и предложения и их соотношении на рынке реализуемой продукции и услуг. В противном случае любые заключения о возможных вариантах сотрудничества предприятий в рамках транспортного комплекса без соотнесения ожидаемой в таком случае цены предложения услуги с платежеспособным спросом, как и основанная на них стоимостная оценка, будут некорректны. При этом необходимо подчеркнуть важность анализа качества информационной базы об операционной деятельности, так как компании могут использовать внутренне разработанный подход к распределению доходов и расходов по видам деятельности в целях установления как регулируемых, так и корпоративных цен и тарифов. В случае если эти данные являются единственным источником информации, данный факт должен найти отражение в отчете оценщика, а также он должен быть соотнесен с определяемым видом стоимости (рыночной, справедливой, инвестиционной) и целями стоимостной оценки.
Например, в отношении активов группы компаний «РЖД» до завершения реформирования и получения объективных данных об особенностях распределения доходности активов выделение генерирующих единиц на базе еще не утвержденных предложений в отношении формирования отрасли – в частности полного отделения инфраструктуры от перевозочной деятельности – будет предполагать использование субъективных допущений как о непосредственно будущих денежных потоках, так и ассоциированном с ними риске, подтверждение достоверности которых на дату оценки будет затруднено. Исходя из поставленной в примере задачи – определении экономического износа всех задействованных специализированных основных средств группы компаний «РЖД» – можно сделать вывод о целесообразности рассмотрения группы компаний «РЖД» как единой генерирующей единицы. В таблице 4 (см. на сайте www.smao.ru в разделе «Журнал «Оценочная деятельность») проиллюстрирована реализация предлагаемых принципов.
Предлагаемые принципы могут быть также реализованы при выборе ключевых допущений в рамках метода дисконтированных денежных потоков (ДДП), метода сопоставимых компаний и сопоставимых сделок, которые в рамках косвенных методов могут применяться при определении экономического износа, как-то: выборе модели ДДП с конечным или бесконечным (неопределенным) периодом прогнозирования, учете амортизационных отчислений (по налоговому или бухгалтерскому учету), учете будущих реструктуризаций и улучшений активов. Практические расчеты показали, что выбор данных допущений при оценке специализированных активов сопряжен с высокой степенью субъективности ввиду отсутствия активного рынка и инвестиционного спроса на такие активы как в совокупности, так и в отдельности. При этом отклонение стоимости при выборе той или иной позиции может быть весьма существенным (до 50%). Сама же определенная стоимость может не соответствовать определению рыночной стоимости, приведенному в нормативных документах РФ.
Практический опыт проведения работ по определению экономического износа основных средств российских предприятий показывает ряд направлений совершенствования косвенных методов его определения. В частности, было отмечено, что в силу особенностей как составления прогнозных документов предприятий (финансовых планов, бюджетов и т.п.), которые используются оценщиками при проведении работ по оценке имущества, так и специфики бухгалтерского учета по российским стандартам в части признания активов и обязательств, при определении экономического износа не соблюдается соответствие базы активов (оцениваемого имущества) и прогнозируемых денежных потоков. Особого внимания требуют активы на забалансовых счетах (в аренде, в доверительном управлении), а также активы, предназначенные к продаже, так как связанные с ними денежные потоки / оттоки могут быть включены / не включены в прогноз предприятия. Обязательства, в том числе не признаваемые по российским стандартам бухгалтерского учета, должны быть проанализированы на предмет включения соответствующих оттоков денежных средств в прогноз предприятия. Отсутствие такого анализа может привести к занижению или завышению рыночной стоимости специализированных основных средств.
Следуя принципу целесообразности, необходимо понимать характер последующего использования результатов стоимостной оценки – при расчете стоимости чистых активов или последующем расчете амортизационных отчислений (эффект на себестоимость), при изменении налогооблагаемой базы и т.п. Данный принцип следует реализовывать как при сопоставлении базы активов и приведенной стоимости денежных потоков, так и при распределении экономического износа на отдельные объекты основных средств. Так, максимальный уровень экономического износа может быть ограничен ликвидационной стоимостью или нулем, в случае если такое альтернативное использование законодательно ограничено. Его распределение на активы может быть проведено пропорционально стоимости замещения за вычетом прочих видов износов, либо с использованием техник, основанных на вкладе отдельных активов в генерируемые денежные потоки.
Предложенные в статье принципы не решают всех методологических и практических проблем, которые могут возникнуть при расчете экономического износа, однако следование им помогает выработать логичный и проверяемый подход к выбору ключевых допущений, а также соотнести полученный результат с критериями типа определяемой стоимости (рыночной, справедливой, инвестиционной).
Материалы, не вошедшие в журнал «Оценочная деятельность» №2 07|2010
